Primera sensación: alivio, tanto para el gobierno como para el mercado financiero. Un alivio momentáneo, claro, porque los inversores sigue convencidos de que los desajustes de fondo siguen presentes, pero al menos se disipó el fantasma de un default de los vencimientos de corto plazo.
El esperado anuncio de Scott Bessent, unos minutos antes de la apertura del mercado, logró el efecto esperado: que los bonos hayan recortado buena parte de lo perdido en lo que va del mes, con subas de hasta 16%, después de una caída promedio de 20%. Las cotizaciones de los bonos aún siguen siendo muy bajas, aunque ya no en «zona de default» como la semana pasada, cuando rondaban el 40% del valor nominal.
En el gobierno y círculos afines se celebró el «desplome» del índice de riesgo país, que volvió al nivel de hace 10 días, con 1.100 puntos. La previsión de los analistas es que continúe su tendencia descendente cuando esté oficialmente confirmado el préstamo del Tesoro de Estados Unidos.
De confirmarse los montos de los que se habló en la previa, la ayuda del gobierno trumpista implicaría el despeje de los vencimientos hasta fin de año -más de u$s2.000 millones- y tal vez también todo el cronograma de 2026 -de unos u$s18.000 millones-.
En todo caso, el mejor síntoma de que se detuvo la hemorragia fue el hecho de que el Banco Central, que la semana pasada tuvo que sacrificar reservas por u$s1.100 millones, no vendió dólares este lunes. El tipo de cambio mayorista se despegó del techo de la banda, y ahora está a una distancia de 4,5%.
Otra buena noticia fue la desaparición del «rulo» del mercado paralelo. Si alguien vende dólares en el canal bancario, se lo toman a $1.380, un valor que está por debajo del MEP y del «contado con liquidación». La semana pasada esa operatoria permitía ganar 2% por cada dólar vendido y recomprado.
Pero el dato que probablemente más esté festejando Toto Caputo es que, sin intervención oficial, se desplomaron las cotizaciones en el mercado de futuros A3. Es un doble festejo, porque no solamente se desinflan las expectativas de una devaluación sino que, además, el Banco Central tuvo una fuerte ganancia -porque embolsa la diferencia entre el tipo de cambio actual y el de los contratos que había vendido en las últimas semanas-.
Si se considera que, por esa vía, reabsorbe pesos que no se reinyectan al mercado, sería un festejo triple, porque le resta municiones a la demanda de dólares. Al decir de Federico Furiase «se sacan los pesos de la cancha», aunque esta vez con la ventaja de que no hay que dar divisas a cambio.
La clave: que el Tesoro compre dólares
Claro que siempre hay un lado B. Para empezar, la política de acentuar la iliquidez continúa presionando la suba de tasas de interés, lo cual reafirma el sesgo recesivo de la economía.
Es más, en los bancos afirman que, para que lo de este lunes no sea apenas un alivio pasajero y que se consolide el cambio de tendencia, el gobierno debe dar una buena cobertura a quienes se quedan en pesos. Esto implica la oferta de bonos con tasas atractivas, además de instrumentos dólar linked.
Este argumenta no aplica tanto al pequeño ahorrista sino, sobre todo, a que los productores agrícolas. El objetivo es que quienes saquen la soja de los silobolsas y liquiden en los próximos días para aprovechar la supresión temporaria de las retenciones no se redolaricen inmediatamente.
Ese será, de hecho, uno de los criterios para juzgar si la movida de pedirle ayuda a Trump salió bien: cuánto de los dólares que ingresen se captarán para reforzar las reservas del Central.
Claro que las compras no las puede hacer el propio BCRA, porque estaría violentando su promesa de no intervenir dentro de la banda. Pero sí podría comprar el Tesoro, con los pesos que tiene depositados gracias al superávit fiscal.
Y, además, está el detalle del acuerdo con el FMI. Si bien el esquema de banda supone que el BCRA sólo compra en el piso, también hay un compromiso de acumulación de reservas que se incumplió ya en la primera revisión. De manera que no parece haber opción: tanto a nivel doméstico como en el exterior hay un pedido de que las reservas aumenten no sólo con dólares prestados, sino salidos del superávit comercial.
«Se tenía una visión muy dogmática, con esa idea de que si vamos a flotar, no hacen falta reservas», criticó en una entrevista Hernán Lacunza, ex ministro de economía en la gestión macrista.
¿Cuál sería el riesgo en caso de que durante octubre no haya una acumulación de reservas? Que el mercado, en algún momento, decida «testear» nuevamente el techo de la banda, para verificar la robustez del sistema cambiario. Y nadie cree que esa prueba se pueda superar: «El Central tiene reservas negativas, sus dólares son prestados. Claramente no hay dólares para abastecer corridas cambiarias, que se pueden transformar en corridas bancarias en un segundo. Ni tampoco hay dólares para el Tesoro, por eso el gobierno sale desesperado a conseguir apoyo», argumentó Gabriel Rubinstein, ex viceministro de Economía en la última gestión peronista..
¿La tasa es la variable de ajuste?
Esta necesidad de comprar dólares implica que el gobierno tiene una disyuntiva amarga: si propende a la baja de tasas de interés, se arriesga a que la dolarización continúe; si las sube, profundizará el enfriamiento de la economía.
En principio, todo indica que, al menos hasta las elecciones, la prioridad será la calma cambiaria. Por lo pronto, la tasa «repo» -la operatoria interbancaria para obtener liquidez de corto plazo- subió desde el 37% de la semana pasada a un 45%-. Esto podría estar indicando una retracción en la oferta de pesos por parte de bancos que están otra vez yendo a buscar títulos en pesos para buscar renta.
La atención del mercado estará puesta, por lo tanto, en la licitación del Tesoro del próximo viernes, cuando se venza deuda en pesos por $6 billones. Hasta la semana pasada, en los bancos se considera improbable que Caputo volviera a conseguir un «rolleo» elevado, dada la baja liquidez del sistema financiero. Por eso se especulaba que la tasa de 59,6% anualizada que el Tesoro pagó a principios de mes podría hoy lucir baja.
En todo caso, las señales políticas de las próximas horas serán fundamentales para saber si los bancos se convencen de que es buen momento para seguir fondeando al Tesoro.
El clamor por la flotación
En definitiva, es pronto para haber de «normalidad». Porque la señal más importante que el mercado querrá ver ahora es si hay condicionalidades, por parte del Tesoro de Estados Unidos, respecto de una modificación en la política cambiaria.
Las declaraciones de Bessent parecen dejar en claro que no habrá exigencias en ese sentido antes de las elecciones, porque jugaría en contra de las chances electorales de Javier Milei.
Pero hay otro problema: si se insinúa que, después de octubre, se pasará a un esquema de libre flotación, eso sería contradictorio con el anuncio de la eliminación de retenciones, porque automáticamente se estaría «matando» al incentivo del campo para exportar en el corto plazo. Es posible que los productores saquen cuentas y calculen que les resulta más redituable vender con un 26% de retenciones al precio de un «dólar libre» antes que hacerlo sin retenciones a la actual paridad «sub techo de la banda».
Por eso, Milei y Caputo tienen incentivos políticos para sostener su discurso de continuidad sobre la banda cambiaria o, al menos, para mantener el tema bajo un paraguas de ambigüedad.
No será fácil, porque hay un clamor de economistas liberales por la eliminación de los controles remanentes y la eliminación de la banda. Por caso, Carlos Rodríguez, ex viceministro de economía durante el menemismo y ex jefe de asesores de Milei durante la campaña electoral-, dijo que si no se pasa a una flotación, entonces los dólares de Bessent «sólo comprarán una estabilidad temporaria».
En la misma línea se había manifestado Miguel Kiguel, ex secretario de Hacienda, un fuerte crítico de la política monetaria de Caputo.
También Lucas Llach, ex vicepresidente del BCRA en la gestión macrista, se sumó al pedido, y dijo que habría que haber dejado flotar la moneda cuando se anunció el acuerdo con el FMI y el levantamiento del cepo en abril pasado.
Y Luciano Laspina, otro referente de los economistas liberales, planteó: «el nudo gordiano del problema legal e institucional del peso argentino es el uso y abuso de los controles de cambio».
También hubo propuestas para un esquema intermedio entre la banda y la libre flotación. Por ejemplo Guillermo Mondino, ex secretario de Hacienda del último gobierno radical, propuso que, por encima del techo, haya una «zona de intervención», pero no que el BCRA tenga la obligación de vender cada vez que el dólar toque el techo. Sería, en la práctica, lo que se conoce como «flotación sucia».
Argumentos para la oposición
En las próximas horas, después de ver las señales políticas, el mercado decidirá si hubo una «masterclass» y se recupera la confianza o si, por el contrario, sólo se compró tiempo para demorar lo inevitable.
Una señal fuerte que deberá dar Caputo, además de la cambiaria, es el mantenimiento de la política fiscal. La rebaja temporaria de las retenciones implica un sacrificio de ingresos tributarios de entre 0,25% y 0,28% del PBI, según estimó el Instituto Argentino de Análisis Fiscal (Iaraf). Dicho de otra forma, implicaría el 46% del superávit financiero previsto en el proyecto de ley presupuestal.
Es, naturalmente, una situación políticamente incómoda para el gobierno, después de haber vetado proyectos de ley con el argumento de que ponían en riesgo el equilibrio de las cuentas.
Y ese tema ya se transformó, de hecho, en el principal argumento crítico de la oposición kirchnerista. Lo cual deja otra inquietud: la insinuación de que se impulse en el Congreso una declaración de rechazo a la ayuda del Tesoro estadounidense, algo que introduciría dudas sobre la voluntad política de repago.